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生益科技：進入新一輪產(chǎn)能擴張周期

發(fā)布時間：

2022-11-03 10:25

 

一、全球覆銅板龍頭企業(yè)競爭優(yōu)勢 
　　 
1.1、公司業(yè)務及基本情況介紹 
　　 
生益科技是半導體元器件企業(yè)，主要產(chǎn)品為覆銅板、半固化片、硅微粉。是一家由香港偉華電子有限公司、東莞市電子工業(yè)總公司、廣東省外貿(mào)開發(fā)公司等幾大股東投資建立的中外合資股份制上市企業(yè)。公司主要產(chǎn)品有阻燃型環(huán)氧玻纖布覆銅板、復合基材環(huán)氧覆銅板及多層板用系列半固化片。 
　　 
產(chǎn)品主要供制作單、雙面及多層線路板，廣泛用于手機、汽車、通訊設備、計算機以及各種高檔電子產(chǎn)品中。 
　　 
公司目前是我國最大的覆銅板生產(chǎn)企業(yè)，技術力量雄厚，產(chǎn)品質量始終保持國際領先水平。主導產(chǎn)品已獲得西門子、索尼、三星、華為、中興、聯(lián)想、格力、Basch等企業(yè)的認證，形成了較大的競爭優(yōu)勢，產(chǎn)品遠銷美國、歐盟、馬來西亞、新加坡等世界多個國家和地區(qū)。在世界制造中心轉移到中國且競爭日趨激烈的情況下，銷量多年來始終保持國內(nèi)第一。 
　　 
覆銅板又稱CCL，是電子信息工業(yè)的重要基礎材料，是印制電路板(PCB)行業(yè)中首要的、不可或缺的原材料，它擔負著PCB的導電、絕緣、支撐三大功效，覆銅板的品質決定了PCB的性能、品質、制造中的加工性、制造水平、制造成本以及長期可靠性等。按機械剛性劃分，一般可分為剛性覆銅板和撓性覆銅板兩種。按使用的增強材料分，一般可分為玻璃纖維布基覆銅板、紙基覆銅板、復合基覆銅板。在經(jīng)過蝕刻、電鍍、多層板壓合之后制成印刷電路板。在上下游產(chǎn)業(yè)鏈結構中，覆銅板的議價能力較強，不但能在玻纖布、銅箔等原材料采購中擁有較強的話語權，而且可在下游需求旺盛的市場環(huán)境中將成本上漲的壓力轉嫁下游PCB廠商。覆銅板約占整個印刷線路板生產(chǎn)成本的20%－40%，對印刷線路板的成本影響最大。 
　　 
按收入估算，公司的覆銅板產(chǎn)品13年收入60.7億元，占公司收入比重為93.7%。公司覆銅板收入上市以來基本維持了穩(wěn)定的增長，市場份額不斷提升。 
　　 
毛利率方面，公司利潤率隨景氣周期及原材料成本價格波動較大。04年時公司曾短暫達到23.6%的毛利率，但在08年經(jīng)濟不景氣時下滑到了10.2%。12年時由于覆銅板的銷售價格下調同時松山湖覆銅板第四、五期工廠進入試產(chǎn)階段，單位產(chǎn)品制造成本增加，毛利率為13.6%，同比下滑了1.7個百分點，但隨著產(chǎn)能逐步釋放及行業(yè)景氣好轉，公司13年毛利率已經(jīng)提升至15.0%，14年一季度更是達到了17.2%。我們判斷公司利潤率已經(jīng)迎來了一個長期提升周期，具體邏輯我們下文還要詳細闡述。 
　　 
1.2、公司競爭優(yōu)勢分析 
　　 
在CCL行業(yè)中，主要上市公司包括生益科技、金安國紀、香港建滔化工、臺灣南亞塑膠、聯(lián)茂集團等企業(yè)，生益科技無論是在規(guī)模效應、企業(yè)管理、產(chǎn)業(yè)配套等方面均有自己的獨特優(yōu)勢。需要指出的是，建滔主營CCL和PCB，實施縱向一體化戰(zhàn)略，而南亞業(yè)務非常復雜，是多元化的代表。生益科技、金安國紀與聯(lián)茂等則主營覆銅板業(yè)務，走專一路線，相對來說更有可比性。 
　　 
規(guī)模及成本優(yōu)勢突出 
　　 
生益科技的產(chǎn)能分布在東莞、蘇州和陜西咸陽等地，公司近年來通過持續(xù)擴產(chǎn)，規(guī)模效應和成本優(yōu)勢不斷得到體現(xiàn)。從產(chǎn)量來看，公司2013年生產(chǎn)各類覆銅箔板5,779.95萬平方米,比上年同期增長6.06%。公司在2011年啟動了增發(fā)，增發(fā)項目既包括公司傳統(tǒng)業(yè)務覆銅板和粘結片,也包括軟性光電材料、LED用高導熱覆銅板等新產(chǎn)品,共投資12.38億元,投向松山湖第四期、第五期及第六期項目。 
　　 
截至到14年一季度，第四期及第五期項目已經(jīng)基本達產(chǎn)，產(chǎn)能供不應求。第六期LED用高導熱覆銅板項目也基本在14年二季度投產(chǎn)，受益于LED的迅猛增長訂單旺盛。 
　　 
由于產(chǎn)能持續(xù)供不應求，公司日前公告擬在江蘇省常熟高新技術產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)購買140畝土地建設高性能覆銅板項目，項目總投資額約15億元，預計可年產(chǎn)1575萬平方米高性能覆銅板，3000萬米商品粘結片，年銷售額約20億元人民幣。該項目達產(chǎn)后，生益科技年覆銅板產(chǎn)能將達到8000萬平方米，穩(wěn)居國內(nèi)第一。 
　　 
我們知道，規(guī)模經(jīng)濟的來源為隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴大，固定成本基本不變，平均單位成本不斷下滑。 
　　 
分析生益科技的成本構成，我們可以發(fā)現(xiàn)公司單位成本(僅考慮折舊及期間費用)近年來一直處于下降趨勢，生益具有明顯的規(guī)模經(jīng)濟效應。 
　　 
成本優(yōu)勢主要由公司利潤率來體現(xiàn)，下面我們來對比生益與主要競爭對手利潤率。結果顯示，利潤率最高的為港股上市的建滔積層板，這與其產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢相關，但生益科技與之的差距在不斷縮小。而對比金安國紀和聯(lián)茂，與生益的差距越拉越大，規(guī)模經(jīng)濟在CCl行業(yè)得到了充分體現(xiàn)。 
　　 
技術優(yōu)勢驅動公司成長 
　　 
電子信息產(chǎn)品更新?lián)Q代快，要求相關的企業(yè)具有較強的創(chuàng)新能力，才能跟得上行業(yè)發(fā)展速度，在每一個時點上慢半拍面臨的都是遭淘汰的殘酷結局。生益科技非常注重技術創(chuàng)新，以技術引進為基礎，以科技創(chuàng)新為動力，不斷地開發(fā)出新技術產(chǎn)品，許多產(chǎn)品填補國內(nèi)空白，表現(xiàn)出極強的產(chǎn)業(yè)升級能力，為公司的大規(guī)模擴張奠定了堅實的技術基礎。 
　　 
覆銅板作為電子工業(yè)不可或缺的基材，其技術水平的高低決定了一個國家電子工業(yè)的配套水平。為了擺脫國外的技術和專利限制，生益科技成立了專門的研發(fā)部門，提前介入市場產(chǎn)品趨勢研究，掌握市場先機。目前生益科技在市場上銷售的產(chǎn)品中，基本上均為自主研發(fā)產(chǎn)品，其中多個被評為國家級、省級重點新產(chǎn)品。公司建立了設備先進、功能齊全、居全球同行領先水平的工程技術研發(fā)中心，并成功晉升為國家級工程技術研發(fā)中心。 
　　 
產(chǎn)品優(yōu)勢 
　　 
生益科技在行業(yè)中一直處于領導地位，產(chǎn)品具有國際競爭力，還曾參與國際標準的制定。生益科技的產(chǎn)品主要用于制作單、雙面線路板及高多層線路板，廣泛用于手機、電腦、航空航天工業(yè)、通訊設備以及各種高檔電子產(chǎn)品中。主導產(chǎn)品已獲得西門子、三星、華為等眾多國際知名企業(yè)的認證，形成了較大的競爭優(yōu)勢。無鉛、無鹵等高端產(chǎn)品都是公司在國內(nèi)率先推出量產(chǎn)，高Tg、低Dk、低CTE等高參數(shù)指標的產(chǎn)品研發(fā)也不斷取得進展，公司將在環(huán)保板、撓性板、HDI用覆銅板等高端市場不斷獲得市場份額。公司覆銅板品種規(guī)格齊全，能夠滿足國內(nèi)下游客戶的需求，并開發(fā)出居世界一流技術的新產(chǎn)品，成為摩托羅拉、貝爾、華為等國內(nèi)外著名電子信息企業(yè)的供貨商。國外覆銅板企業(yè)進入中國市場只選擇生益科技作為競爭對手，從一個側面也反映出生益科技的實力與地位。 
　　 
客戶及服務優(yōu)勢 
　　 
產(chǎn)品質量認證是企業(yè)產(chǎn)品進入市場的"通行證"。產(chǎn)品要進入知名廠家的采購系統(tǒng)，成為他們的零配件供應商，除了品質"通行證"外，還必須得到第三方認可。取得第三方認可，證明產(chǎn)品品質優(yōu)良，產(chǎn)品的銷量和貨款回收有保證，且價格高于市場平均價，是利潤率提升的保證。生益科技的產(chǎn)品得到世界和國內(nèi)一些著名廠家認可和使用，如北京西門子、上海貝爾、江蘇富士通、加拿大北方電訊、天津日電、韓國三星、美國惠普、上海美能達、日立化學、上海福克斯波羅、諾基亞、理光、深圳華為、深圳中興、四川長虹等等。 
　　 
客戶服務是生益科技的優(yōu)勢之一，在對客戶的服務質量、及時響應、持續(xù)性等方面，生益科技一直都做的非常好。一般而言，像蘋果、摩托羅拉等國際巨頭對產(chǎn)品的認證非常嚴格，除了要求產(chǎn)品符合技術標準，還要求高水平的售后服務。生益科技的優(yōu)秀服務幫助公司爭取到很多大客戶，如蘋果、西門子、摩托羅拉、索尼、諾基亞、三星、華為等，這些大客戶也給生益科技持續(xù)穩(wěn)定的訂單。 
　　 
管理優(yōu)勢 
　　 
公司成立于1985年，為中外合資股份制企業(yè)，公司董事會成員和高管人員有卓越的企業(yè)經(jīng)營管理經(jīng)驗和才識，自生益科技成立之初，就按照國際企業(yè)經(jīng)營經(jīng)驗，建立了完善的法人治理結構，實現(xiàn)了管理的科學化、標準化、制度化，為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展提供基本保障。管理上的"法治"，降低了人事變更、人情關系對企業(yè)的負面影響，避免發(fā)展中的大起大落，這也是生益科技走向輝煌的重要原因之一。 
　　 
公司前任董事長唐翔千先生，曾任香港工業(yè)總會主席，現(xiàn)任香港美維集團有限公司等五家公司董事長，全國政協(xié)常委、滬港經(jīng)濟協(xié)會主席、香港太平紳士。唐先生在大陸有大量的投資，從事工業(yè)投資和經(jīng)營已超過50年，所投資的項目都是當?shù)鼗蛐袠I(yè)中首屈一指的企業(yè)?，F(xiàn)任董事長李錦受過多年對外工作的陶冶，具有多年的企業(yè)管理實踐經(jīng)驗。公司總經(jīng)理劉述峰1990年來到生益科技，組建了平均年齡三十多歲，大部分具有本科以上學歷的管理團隊，憑借他們高超的經(jīng)營管理才能，創(chuàng)造了一項項輝煌業(yè)績。公司主要領導均已經(jīng)任職多年，對于信息產(chǎn)業(yè)及覆銅板行業(yè)的發(fā)展前景、市場空間有著清醒的認識，對生益科技的未來發(fā)展作出了科學的定位。 
　　 
四、盈利預測和估值 
　　 
隨著公司募投項目產(chǎn)能的完全釋放和4G訂單的落地，公司今年業(yè)績超預期可能性較大。公司前期公告了江蘇的擴產(chǎn)項目，我們判斷有可能只是開始，生益科技已經(jīng)進入了新一輪產(chǎn)能擴張周期。下游需求方面，4G投入和4G終端的滲透才剛開始，汽車電子方面公司也大有可為，公司有望正處于一個長景氣周期的開端。 
　　 
我們預計公司14-16年營收為82.4、99.9、118.1億元，凈利潤為5.7、7.4、9.2億元，對應EPS為0.40、0.51、0.63元。以公司14年6月23日收盤價計算，對應14/15年動態(tài)PE分別為14.61/11.28倍。我們認為公司未來業(yè)績增長明確，市場低估了公司在向上景氣周期時的業(yè)績彈性，估值存在較大提升空間。 
　　 
首次覆蓋，給予公司"強烈推薦"評級，目標價為8元，對應14年20倍動態(tài)PE。

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